Previsioni settimanali per la zona euro, 7 luglio 2023: rendimenti dei Bund in rialzo, spread di rendimento dei Bund in calo

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Lo spread di rendimento dei Bund a 2 anni/10 anni di questa settimana è negativo di 66,5 punti base, rispetto ai negativi 86,2 punti base della scorsa settimana. Di conseguenza, la simulazione di questa settimana mostra che la probabilità che la curva dei rendimenti invertita termini entro il 5 gennaio 2024 è del 15,8%, in aumento rispetto all’1,1% della settimana precedente.

Come spiegato nel libro del Prof. Robert Jarrow citato di seguito, i tassi a termine contengono un premio di rischio superiore e superiore alle aspettative del mercato per il tasso a termine a 3 mesi. Documentiamo l'entità di tale premio di rischio in questo grafico, che mostra la curva dei rendimenti zero coupon implicita negli attuali prezzi dei Bund tedeschi rispetto al rendimento composto annualizzato sui titoli a 3 mesi che i partecipanti al mercato si aspetterebbero in base al movimento giornaliero dei titoli di Stato rendimenti in 14 paesi dal 1962. Il premio di rischio, la ricompensa per un investimento a lungo termine, è elevato e rimane tale per l’intero intervallo di scadenza fino a 30 anni. Il grafico mostra anche un forte spostamento al ribasso dei rendimenti nei primi anni, come spiegato di seguito.

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Per ulteriori informazioni su questo argomento, consultare l’analisi dei rendimenti dei titoli di Stato in 14 paesi fino al 30 giugno 2023, riportata in appendice.

Nelle previsioni per l’Eurozona di questa settimana, l’attenzione si concentra su tre elementi del comportamento dei tassi di interesse: la probabilità futura della curva dei rendimenti invertita che prevede la recessione, la probabilità di tassi negativi e la distribuzione di probabilità dei rendimenti dei Bund tedeschi nel prossimo decennio.

Partiamo dalla curva dei rendimenti di chiusura dei Bund tedeschi pubblicata quotidianamente dalla Deutsche Bundesbank e da altre fonti di informazione. Utilizzando un approccio al tasso forward con massima fluidità, la curva del tasso forward implicito di venerdì mostra un rapido aumento dei tassi a 1 mese fino a un picco iniziale del 3,77%, rispetto al 3,65% della scorsa settimana. Dopo l'aumento iniziale, c'è un calo fino a quando i tassi raggiungono nuovamente il picco al 3,27%, contro il 3,08% della scorsa settimana, per poi scendere su un plateau inferiore alla fine dell'orizzonte di 30 anni.

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Utilizzando la metodologia delineata nell'appendice, simuliamo 500.000 percorsi futuri per la curva dei rendimenti dei Bund tedeschi su un periodo di trent'anni. Le tre sezioni successive riassumono le nostre conclusioni da quella simulazione.

Un gran numero di economisti sono giunti alla conclusione che una curva dei rendimenti inclinata verso il basso è un indicatore importante delle future recessioni. Un esempio recente è questo articolo di Alex Domash e Lawrence H. Summers. Lo spread negativo dei Bund tedeschi a 2 anni/10 anni è attualmente negativo a 66,5 punti base.

Misuriamo la probabilità che il rendimento del Bund con cedola par a 10 anni sia inferiore al rendimento del Bund con cedola par a 2 anni per ogni scenario in ciascuno dei primi 80 periodi trimestrali nella simulazione.[1] Il grafico successivo mostra che la probabilità di un rendimento invertito rimane elevata, con un picco dell'84,2%, rispetto al 98,9% della scorsa settimana, nel periodo trimestrale di 91 giorni terminato il 5 gennaio 2024.

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Il grafico successivo descrive la probabilità di tassi negativi sulle bollette a 3 mesi per tutti i prossimi 3 decenni, tranne i primi 12 mesi. La probabilità di tassi negativi inizia vicino allo zero ma raggiunge il picco al 21,9%, contro il 20,5% della scorsa settimana, nel periodo terminato il 29 dicembre 2028.

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Alla luce del fallimento causato dal rischio di tasso di interesse della Silicon Valley Bank negli Stati Uniti il ​​10 marzo 2023, abbiamo aggiunto una tabella che si applica ugualmente bene ai disallineamenti tra banche, investitori istituzionali e investitori individuali derivanti dall'acquisto a lungo termine Bund tedeschi con fondi presi in prestito a breve termine. Assumiamo che l'unico asset sia un Bund tedesco a 10 anni acquistato al tempo zero al valore nominale di 100 euro. Analizziamo il rischio di default per quattro diversi rapporti tra valore di mercato iniziale del capitale e valore di mercato degli asset: 5%, 10%, 15% e 20%. Per l’esempio bancario, assumiamo che l’unica classe di passività siano i depositi che possono essere ritirati alla pari in qualsiasi momento. Nel caso degli investitori istituzionali e al dettaglio, presupponiamo che la passività sia essenzialmente un prestito su margine/accordo di riacquisto con la possibilità di richieste di margine. Per tutti gli investitori, l’importo delle passività (95, 90, 85 o 80) rappresenta un “prezzo di esercizio” su un’opzione put detenuta dai detentori della passività. Il fallimento si verifica tramite una richiesta di margine, una corsa agli sportelli o un’acquisizione normativa (nel caso bancario) quando il valore delle attività scende al di sotto del valore delle passività.