Scintilla dei tassi: la volatilità dei tassi continua

Autori

Antonio Bouvet

Benjamin Schröder

Padhraic Garvey, CFA

Le aspettative sull’inflazione al consumo dell’Eurozona saranno il principale dato a cui prestare attenzione oggi. I mercati sono diventati insensibili ai commenti aggressivi delle banche centrali. La bassa volatilità dei tassi sembra destinata a continuare, a vantaggio della propensione al rischio in altri mercati

Il taglio della produzione petrolifera saudita e la calma delle condizioni di mercato che aprono la strada a un’altra ondata di emissione di debito sono i due rischi ribassisti più salienti per i titoli di Stato core di questa settimana. Detto questo, la Fed è entrata nel periodo di calma pre-riunione con la probabilità di un rialzo di 25 punti base il 14 giugno ben al di sotto del 50%, e riteniamo che ci sia poco che la Banca Centrale Europea (BCE) possa dire per provocare davvero un ripensamento più aggressivo della politica monetaria. la sua traiettoria dei tassi. Prendiamo come prova la mancanza di reazione del mercato nei confronti di vari funzionari – tra cui Christine Lagarde e Joachim Nagel – che affermano che l’inflazione rimane troppo alta. Le ragioni principali, a nostro avviso, sono che i mercati stanno già scontando due rialzi da 25 punti base della BCE entro la fine dell’estate e che le banche centrali hanno dichiarato esplicitamente che i dati economici determineranno il percorso della politica monetaria.

I mercati stanno già scontando due rialzi da 25 punti base da parte della BCE entro la fine dell’estate

Consideriamo questo come una ricetta per far sì che i tassi rimangano all’interno del loro intervallo. Le obbligazioni core hanno annullato le prime vendite nella sessione statunitense di ieri grazie ai segnali di un raffreddamento del settore dei servizi mostrati nella lettura dei servizi ISM. È sufficiente questo per cambiare la narrativa prevalente? Non lo è, ma i titoli del Tesoro hanno lanciato il comunicato molto vicino al massimo del loro recente intervallo di rendimenti che, secondo noi, ha reso gli investitori a breve termine ancora più entusiasti nell'acquistare durante il calo mattutino. Lo stesso non si può dire dei rendimenti dei Bund, che hanno iniziato la settimana vicino al fondo del loro range, rendendoli meno attraenti per i range trader.

Questa situazione, caratterizzata da tassi elevati del dollaro e bassi dell’euro, sembra contraddire la nostra aspettativa di una riduzione dei differenziali dei tassi e ci aspettiamo che questa dinamica si inverta. Nel breve termine, perché la mancanza di una direzione del mercato dovrebbe limitare ulteriori vendite di titoli del Tesoro USA e ulteriori rialzi dei Bund, e successivamente perché in Europa mancano finora segnali tangibili di un calo dell’inflazione core negli Stati Uniti. Ciò dovrebbe consentire un calo dei tassi in USD entro la fine dell’anno, anche se i tassi in EUR rimarranno elevati ancora per un po’.

L’implicazione per i mercati al di fuori dei tassi è positiva. Dopo un anno tormentato dall’incessante aumento dei costi di finanziamento nel 2022, pochi investitori sono dispiaciuti nel vedere i rendimenti privi di direzione. La volatilità realizzata e implicita rimane elevata rispetto ai livelli del 2021, ma ben al di sotto del picco di fine 2022. Fino a quando i tassi non scenderanno definitivamente sulla scia di un approccio accomodante da parte delle banche centrali, gli attuali livelli di volatilità possono essere considerati la nuova normalità. Questa stabilizzazione è stata sufficiente ad aumentare la propensione al rischio in altri mercati. Che la minore volatilità dei tassi sia la causa o un altro sintomo di una minore incertezza macroeconomica, essa è accompagnata da valutazioni di alcuni asset rischiosi che smentiscono le previsioni di recessione.

Gli spread sovrani, proprio come alcune misure della volatilità implicita delle swaption, si stanno avvicinando ai livelli più bassi dell’ultimo anno

Ciò è visibile in molti angoli dei mercati finanziari. Gli spread sovrani dell’Eurozona, proprio come alcune misure della volatilità implicita delle swaption, si stanno avvicinando ai livelli più bassi dell’ultimo anno. Allo stesso modo, sebbene i fattori possano includere anche le dinamiche del mercato monetario, gli spread degli swap stanno perdendo il premio di rischio acquisito durante l’ultima fase di stress bancario regionale negli Stati Uniti. Nella parte anteriore della curva, il premio di credito ricevuto dagli investitori dipinge un quadro ottimistico. Non effettueremo alcuna estrapolazione di questo dato ad altri mercati, ma il mantenimento dell’attuale status quo relativo alla volatilità dei tassi sembra essere adatto alla maggior parte dei mercati.

La pubblicazione che più probabilmente muoverà i mercati dell'euro oggi è l'indagine sulle aspettative dei consumatori della BCE e più specificamente le domande sulle loro prospettive di inflazione. Si prevede che le vendite al dettaglio dell’Eurozona registreranno un modesto aumento dopo il crollo di marzo. Ci saranno anche i PMI edilizi a cui prestare attenzione da Germania e Regno Unito.